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必须知道的STO发行规则:Reg D、Reg A、Reg S的秘密(上)

作者:陈柔笛 犇睿资本 政策法律研究员

         褚康   犇睿资本创始合伙人兼董事长

日期:2018.11.07

“谁若想在假面具和脂粉的遮掩下把真理介绍给一个人,那么他可能是情愿当真理的媒人,而决不是当真理的爱人。 ”               ——德国诗人Heinrich Heine

本文主要针对美国证券法项下的STO发行规则(即Reg D、Reg A、Reg S)进行梳理总结,以期帮助项目方更好地理解美国各发行规则项下发行模式间的差异,并对不同发行模式的申请难度进行简述,以进一步论述作者对STO发展前景的展望。

ICO的狂热仿佛为寒冬中的金融界带来了新的真理的曙光,但在大多数ICO项目方仍在同监管博弈的情况下,金融创新的真理仿佛渐行渐远。越来越多的项目方意识到,金融创新的成功短时间内无法脱离现有的监管框架,项目的真实面貌只有通过合理监管的形式展示给全体投资者,才能帮助ICO模式真正步入金融创新的真理之门,STO模式就在这样一波追求合规的浪潮中兴起。

犇睿资本在总结近期的STO热点的基础上,研究了STO的由来及美国STO的监管规则,推出此篇报道以更好地帮助项目方理解STO的合规前景。

STO的由来

美国证券监督管理委员会(以下简称“SEC”)在监管层面并没有明确对Token进行分类,SEC主席Jay Clayton于2018年2月6日曾在美国参议院发表的证词中提到,“Merely calling a token a “utility” token or structuring it to provide some utility does not prevent the token from being a security.”这可能是现在市场层面认为美国法项下将Token分类为Utility Token和Security Token的由来。但从监管层面来说,美国监管层面目前只关注于判断Token是否构成美国证券法和证券交易法项下的证券,而并未对Token进行进一步的细分。

在世界范围监管层面,仅少数国家对Token进行了分类,如瑞士金融市场监督管理局(以下简称“FINMA”),其在2018年2月16日发布的《指引》(Guidelines)中,将Token分成以下三个类别:

(1)支付代币(Payment tokens):现在或将来用于获取商品或服务的支付手段或价值转移方式,支付代币的持有人对发行人没有任何请求权;

(2)功能代币(Utility tokens):功能代币的唯一目的是授予应用程序或服务的数字访问权限;

(3)资产代币(Asset tokens):资产代币代表债务或对发行方资产的请求权等资产权利,FINMA视资产代币为有价证券。

STO的适用法

目前市场层面将CFR项下的Regulation D(Rules Governing the limited Offer and Sale of Securities Without Registration Under the Securities Act of 1933,以下简称“Reg D”)、Regulation S(Conditional Small Issues Exemption,以下简称“Reg S”)、Regulaition A(Conditional Small Issues Exemption,以下简称“Reg A”)、Regulation S(Rules Governing Offers and Sales Made Outside the United States Without Registration Under the Securities Act of 1933,以下简称“Reg S”)套用于STO模式下的适用,但需提请项目方注意的是,Reg D、Reg A和Reg S适用于1933年美国证券法项下的豁免注册发行,属于1933年美国证券法项下的补充性规定,因此并未脱离1933年美国证券法项下的监管范围。

STO模式在Reg D项下的合规性探讨

根据CFR §230.501-§230.508,Reg D项下的豁免注册发行分为三种形式:

(1) 12个月内的非公开发行总价不超过$5,000,000,对投资人资质没有限制;

(2)对非公开发行总价不进行限制,但投资者数量不得超过35人,以下机构/个人不计算在上述35人的限额之内:

(a)与该投资者位于同一经常居住地的亲属、配偶、配偶的亲属;

(b)【(a)、(c)】项下机构/个人合计持有50%以上受益权的信托、地产(或有受益权不包括在内);

(c)【(a)、(b)】项下机构/个人合计持有50%以上股东权益的公司或其他组织(不包括董事持有的附有限制条件的股东权益)

(d)合格投资人。

(3)对公开发行总价不进行限制,但只能针对合格投资人。

虽然第(2)(3)种豁免注册发行没有对发行总价进行限制,但是Reg D针对不同的发行总价制定了不同的信息披露要求:

(1)发行总价不超过$2,000,000,发行人需提供发行日前近两年的经审计的财务报表(若不足两年的,至少需提供近120日的经审计的财务报表)、中期财务报表、已开展业务和将开展业务的财务报表、不动产经营情况及其他财务信息;

(2)发行总价超过$2,000,000但不超过$7,500,000,发行人需提供CFR §239.10项下Form S-1所规定的所有信息,包括但不限于招股说明书、资金用途、发行价、经审计的财务报表(至少需提供近120日的经审计的财务报表)等;

(3)发行总价超过$7,500,000,同1933年美国证券法项下的非豁免注册发行的信息披露要求相同。

STO模式在Reg D项下的合规风险主要表现在以下几个方面:

i.根据CFR §230.504(a)(1)条规定,Reg D不适用于没有明确经营计划的初创企业和用于合并/收购非上市公司的初创企业;

ii.除非另有规定,Reg D项下的非公开发行包括不得进行广告媒体宣传、讲座宣讲等公开宣传行为;

iii.Reg D项下的豁免注册发行的信息披露义务较高,特别是企业的财务数据方面。

文章声明:本文为火星号作者作品,不代表火星财经观点,版权归作者所有,如需转载,请提前联系作者!

根据国家《关于防范代币发行融资风险的公告》,大家应警惕代币发行融资与交易的风险隐患。

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